事件
   
近日,公司发布 2019年中报。 2019年上半年,公司实现营业收入 228.74亿元,归母净利润 8.47亿元,扣非归母净利润 5.98亿元,同比增长率分别为 1.92%、 15.51%、 2.39%。
   
简评
   
1、公司营收及扣非归母净利润增长不及预期,下半年或改善。
   
2019年上半年,公司营收 228.74亿元,小幅增长 1.92%,归母净利润 8.47亿元,同比增长 15.51%。公司归母净利润增速明显高于营收增速的原因是公司上半年非经常性损益政府补贴达到 2.94亿元,较 2018年同期净增长约 1亿元。因此,公司上半年扣非归母净利润为 5.98亿元,同比增长 2.39%,略高于收入增速。
   
我们认为, 出现上述结果的原因是受宏观经济影响,企业网业务增长放缓,此外受全球云计算投资放缓及公司加大自有品牌服务器推广的影响,新华三代理的惠普服务器及存储器营收下降。因此,新华三上半年收入 145.52亿元,同比下滑 4.12%,但代理业务毛利率较低,且不计入“数字化基础设施及服务”业务,所以公司上半年的数字化基础设施及服务业务收入达到 115.07亿元,同比增长 15.05%,其归母净利润达 11.63亿元,同比增 4.62%。
   
我们预计随着下半年运营商及海外市场突破,业绩有望改善。
   
2、公司加大研发投入、加强新市场拓展, 期间费用率有所增长。
   
由于公司加强运营商及海外市场拓展, 2019上半年期间费用率为17.52%,同比提升 1.4pct。其中,销售费用率 7.61%、管理费用(含研发费用)率 9.57%,分别提升 0.56pct、 1.01pct。公司不断加大研发投入,研发费用 18.12亿元( 7.96%,同比提升 0.92pct)。
   
3、 新华三自有品牌的数字基础设施业务增长平稳,突破可期。
   
2019年上半年, 子公司新华三虽然营收有所下滑,但自有品牌的数字化基础设施业务增长平稳,由于公司加大电信运营商及海外市场的拓展力度,以及自有品牌服务器、存储器收入占比提升,导致毛利率略有下降,公司数字化基础设施及服务的毛利率为33.98%,同比降低 2.43pct。上半年,公司的海外收入下降 16.12%,我们预计这与公司加大通过自有渠道发展海外市场有关,因此虽收入下降,但毛利率提升 1.88pct。我们预计随着公司海外机构的建立完善,未来公司的海外市场收入有望实现较大突破。
   
上市公司简评报告
   
4、公司分销业务发展稳健,紫光数码净利润增速高达 26%。
   
2019年上半年,公司的 IT 产品分销与供应链服务收入达到 141.52亿元,同比增长 2.84%,毛利率达到 8.47%,同比微升 0.08pct。其中,公司子公司紫光数码上半年收入达到 9.99亿元,归母净利润 1.26亿元,同比增长率分别为 17.53%、 25.87%。 我们预计,未来公司的分销业务有望维持平稳增长态势。
   
5、 盈利预测与评级: 我们预计公司 2019-2020年营收分别为 547.36亿元、 632.14亿元, 归母净利润分别为 20.36亿元、 24.53亿元, EPS 分别为 1.00元、 1.20元,对应 PE 分别为 34X、 28X,维持“增持”评级。
   
6、 风险提示: 大额解禁减持带来的市场压力(截至 2019年 6月底, 5月解禁的两期员工持股计划已经累计减持 0.76%,截至 8月 22日中加基金减持 1%);公司运营商市场及海外市场发展低于预期;云计算投资回暖的节奏或增长情况低于预期;市场竞争加剧,毛利率显著下滑;国际环境变化带来的系统性风险等。