公司发展四阶段。1)公司成立于1988年,以扫描仪起家,市占率持续第一,于99年A股上市。2)2000-2008年核心扫描仪业务受到同行价格战及替代品冲击,毛利率持续下降。加之公司内部盲目扩张导致效率低下,公司该阶段发展缓慢,营收增速从59%下降至最低4%。3)2009-2015年,公司营收增速掉头向上,主要有两个原因:运营模式转变扩展到信息化应用管理、IT增值分销业务扩张。该阶段净利润复合年增长率高达38.96%。4)2016至今是腾飞阶段,“云网”战略清晰,并购新华三助力发展。
   
从芯到云是紫光集团核心战略,紫光股份是集团“云网”板块重要执行者。紫光集团同时是中国最大的综合性芯片企业,又是最完整的ICT解决方案提供商。云网板块是紫光集团“芯云战略”的重要组成部分,主要由两个主体完成——紫光云、紫光股份及其子公司。紫光股份及其旗下新华三、紫光云数、紫光软件、紫光数码、紫光西数发挥极其重要作用,尤其新华三是云网事业群主力军。新华三、紫光数码、紫光软件2018年分别实现营收297.92亿元、202.50亿元、14.32亿元;归母净利润分别为24.90亿元、2.34亿元、0.61亿元。
   
云计算的上半场是IaaS部署,新华三领航ICT市场。根据IDC数据,2018年前华为和新华三合计占据68.12%的市场份额,二者共同领航国内网络设备市场,其中华为以48.18%的市场份额位居首位,新华三以19.94%居于第二。其中,企业级WLAN市占率十连冠(2018年市占率31%),以太网交换机市占率33%位列第二,企业网路由器27%位列第二,SDN28%位列第一。受益于政企数字化转型浪潮,必将带动基础设备持续稳定增长。
   
云计算的下半场是向数据、业务平台建设拓展,“数字大脑”打造完整解决方案。新华三推出“数字大脑”完整解决方案,赋能各行各业。从2018年开始,新华三就将自身定位为数字化解决方案领导者,整体能力贯穿从数字化基础设施、平台到基于生态合作的应用解决方案。目前,“数字大脑”重点聚焦的政府、教育、交通、医疗、金融和企业等几个行业,已经成功落地并初显成效。截止2018年已经建设了13个部级政务云、18个省级政务云、200多个地市县政务云,在中国政务云市场份额为19.6%。
   
首次覆盖,给予“增持”评级。考虑紫光股份在“云网”板块的重要性定位,以及新华三多年来在ICT领域的深厚积累,预计2019-2021年收入为582.41亿元、693.90亿元、832.58亿元,归母净利润为20.89亿元、25.88亿元、32.06亿元。首次覆盖,给予“增持”评级。
   
风险提示:公司数字大脑业务落地缓慢,行业上云进度不及预期;限售股解禁风险。